文/懂酒哥
三年大涨后2021年酿酒板块涨幅靠后，3只白酒股翻番
在A股，白酒信仰圈住了部分粉丝，这类投资者可能经历过科技股犹如过山车般的巨幅波动，也经历过有“三年不开张，开张吃三年”之称的钢铁煤炭周期股，还经历过和蜗牛、乌龟比速度的银行保险股……
转过头来，酿酒板块绝大多数个股一定程度具备了科技股的成长性，规避了强周期股的衰退、萧条周期，也具备了大金融板块的护盘特性。
白酒板块自2017年至2020年均有不俗表现。这四年中，下跌的2018年跌幅只有22.59%，在A股大类板块中跌幅较小。其余三年，分别上涨83.87%、-22.59%、104.5%和97.81%，2017年和2019年甚至还夺得A股大类板块涨幅冠军。四年辉煌的酿酒板块，累计涨幅过多，以至2021年板块表现欠佳，被和医药和中概互联网板块一度嘲笑为“市场新三傻”。
图：酿酒板块2017年以来涨幅
来源：通达信、懂酒谛
酿酒指数去年2月18日的最高点为10670.97点，年尾收盘8502.94点，最大回撤为20.32%。贵州茅台、五粮液、泸州老窖等多数个股，回撤幅度在30%以上。虽然头部白酒个股波动巨大，但市场不乏赚钱机会，次高端白酒股全年表现突出，岩石股份、舍得酒业和迎驾贡酒涨幅位列前三，分别为201.62%、166.82%和130.07%。
图：酿酒板块涨幅居前的个股
来源：通达信、懂酒谛
白酒股分化明显，四大多因子模型掘金复盘个股
白酒板块2021年市场走势分化明显。20只白酒股中，岩石股份等3股涨幅翻番，水井坊等4股涨幅在10%以上，共10只个股2021年取得正收益。但同时，老白干酒、金种子酒等6股跌幅在10%以上，顺鑫农业跌幅更是达到47.29%。选错了个股，收益率差的不是一丁半点。
应用哪种选股思路或者是模型，可以尽可能踩准2021年涨幅居前的白酒股，想必是投资者关心的实在话题。懂酒哥本文选取四种多因子模型，对去年白酒板块做年度大盘点。
这四种多因子模型，各有各的侧重点，分以下四种风格并按照强弱对白酒板块进行排序与测评。
第一，成长因子模型：侧重净利润和营业收入同比增速两大成长性指标。
第二，权重因子模型：侧重总市值和归母净利润居前的个股。
第三，估值因子模型：安全边际风格，滚动市盈率较低的个股，估值水位也相对较低，具备抗跌性。
第四，价值因子模型：毛利率和净资产收益率板块居前的个股，表现较强的盈利能力。
下表为这四个多因子模型做出的一张总结性表格。接下来懂酒哥将对这四大模型进行分析与总结。在做模型分析时，区分实验组和对照组。其中实验组为该项数据位于前50%的个股，对照组为该项数据在后50%的个股。为方便观察，采用红色和蓝色两种强对比颜色区分，分别代表好于中位数和弱于中位数。
表：四大多因子模型复盘白酒股
来源：通达信、懂酒谛
成长模型成功率较高，方差只有9.05
根据净利润增速进行排序，岩石股份、舍得酒业等10股净利润增速居前为实验组，伊力特、泸州老窖、今世缘等10股净利润增速排后10位，被列入对照组。
在以成长主线的风格观察时发现，根据最新的三季报数据，白酒20家上市公司的净利润同比中位数为30.98%，营收同比中位数为26.81%。除去净利润基数相对较低的岩石股份外，青青稞酒、舍得酒业和酒鬼酒净利润同比增速较高，分别为233%、212%和118%。
图：净利润增速居前的个股
来源：通达信、懂酒谛
懂酒哥发现，净利润增速与股价涨幅排名两者高度正相关。岩石股份净利润同比增长1210%位列板块之首，股价涨幅201.62%同样位列第一。舍得酒业净利润增速排名第3，股价涨幅以166.82%排名第2位。而迎驾贡酒是白酒板块净利润体量相对靠前的个股，取得了80.84%的净利润增速以其体量来看十分优异，股价103.07%的涨幅排名第3位。
统计发现，利润同比增速在中位数以上的10家公司，伊力特为31.63%，金徽酒为53.08%，两家公司年内分别下跌2.66%和4.07%，表现出业绩增速好股价涨幅差的特点。而泸州老窖和贵州茅台的净利增速分别为30.32%和10.17%，该指标低于中位数，但股价涨幅分别为13.28%和3.6%。
除了这四只净利润增速与股价涨幅负相关的个股，实验组的水井坊、酒鬼酒、山西汾酒等在内的8只个股，均呈现业绩增速居前，股价涨幅也居前的正相关性。同理，对照组的洋河股份、顺鑫农业等8股，呈现业绩增速居后，股价涨幅也居后的特点。
再做个概率计算，实验组“失败”的案例有伊力特和金徽酒两只，成功率高达80%。成长因子模型中还有收入同比一项，依然是金徽酒和今世缘营业收入增速高于中位数，但股价涨幅未超过中位数。这两大指标均计算得出成功率为80%。
懂酒哥再做一组关联分析。假若投资者按照白酒板块净利润增速排名顺序买入个股，那么该股的涨幅排名如何？拿具体案例来说，山西汾酒的净利润增速为95%，年内股价涨幅为17.86%，两项排名均为第6名，在“利润——股价”排名中这个数值就为0。古井贡酒的净利润增速行业排名第13名，2021年股价下跌9.8%，涨幅排名第14名，两者之间差值是——1。
图：净利润增速与股价表现的关联度
来源：通达信、懂酒谛
统计发现，酿酒板块绝大多数个股采用此种方法比较成功。理论上讲，“利润——股价”在正负2之间是非常理想的情况，说明业绩增速与股价涨幅高度正相关，特别是岩石股份、山西汾酒的两者差值为0。但同时也有反例，譬如贵州茅台业绩增速排名第15，股价涨幅排名第10，两者差值是5。五粮液业绩增速与股价涨幅分别排名第14和18，两者差值为-4，这些个股的差值大于正负2。
接下来懂酒哥在对“利润——股价”排名出现的数值取绝对值，看各个数值出现的频次，然后再进行方差计算，看看又得出什么重要结论？
数据分析发现，净利润增速排名与股价涨幅排名两者间落差最大的数值是1，出现频次为8次。代表个股是水井坊，业绩增速排名第5，股价涨幅排名第4。此外，两者差值比较小的数字还有0、2、3，出现频次都是两次。
图：对“净利润增速排名——股价涨幅排名”出现的频次统计
来源：通达信
而像青青稞酒的-7，贵州茅台的5，迎驾贡酒的4等数据是拉大方差的。差值在4以上的，共有6组数据。最后，对“利润——股价”排名进行方差分析，20组数据为9.05。因收入同比增速与利润同比增速非常相近，此数值的方差为9.68。
总结而言，成长因子模型分析白酒板块20只个股，成功率达到80%，局部失真的个股为泸州老窖、贵州茅台、金徽酒和今世缘。在进行“利润——股价”排名分析时，绝大多数个股表现出净利润增速行业内第几名，股价涨幅也对应排名，相关系数接近于1，方差不到10。
表：成长因子模型研究报告
来源：懂酒谛
四个因子模型比较，白酒股涨跌幅与这几大变量关联度高
分析完成长因子模型，懂酒哥再对后三种模型进行分析。
首先为权重因子模型，主要参考总市值和净利润两项指标。排名居前的个股有贵州茅台、五粮液、山西汾酒等个股。此模型分析发现，股价涨幅与市值或净利润的关联度只有60%。
五粮液、洋河股份、古井贡酒和今世缘是市值在中位数以上的个股，但4股2021年下跌23.03%、29.3%、9.8和4.44%。由于市值与股价涨幅排序正相关系数不高，此模型测算出市值的方差为64.95，而净利润的方差更大为71.16。这就说明，如果2021年仅是按照权重买卖个股，会错过岩石股份、青青稞酒这种翻番个股。
表：权重因子模型研究报告
来源：懂酒谛
估值因子模型，考虑市盈率TTM变量。通常来说，个股的市盈率较低，历史估值百分位较低，意味着有安全边界，若公司净利润同比增速靓丽，在业绩驱动作用下，有望股价上涨，同时依旧保持较低估值水平。
估值分析是比较保守的投资策略，但2021年白酒板块并没有给这一模型很大展现机会。伊力特、洋河股份、今世缘和五粮液的滚动市盈率在31至39之间，在白酒板块估值是前5低，但这4只个股年内均下跌，涨幅在中位数之下。
口子窖滚动市盈率为27.22，为白酒20股最低，年内涨幅只有4.68%，在白酒板块排名第8，并没有预期中高，“市盈率——股价”排名为-7。由于两者关联度并不太高，该模型的方差为69.58。
表：权重因子模型研究报告
来源：懂酒谛
最后进行价值因子模型分析，考虑毛利率和净资产收益率两个维度。懂酒哥统计发现，这一模型成功率较高，方差相对较小。
成功率为70%，表现在毛利率、净资产收益率在中位数以上的酒企，年内涨幅也相对靠前。代表个股有泸州老窖、水井坊、酒鬼酒等个股。以舍得酒业为例，毛利率达到78.1%为行业第五，净资产收益率为21.46%，股价涨幅行业第2，“毛利率——股价”和“ROE——股价”两项排名均是3。
毛利率理想，但股价涨幅在中位数之后的个股有古井贡酒、五粮液和洋河股份。而净资产收益率理想，股价排后的除了五粮液和洋河股份外，还有今世缘。
方差分析发现，“毛利率——股价”排名的方差为41.58，“ROE——股价”排名的方差为30.32，说明净资产收益率这项指标选股准确性更高。这也是股神巴菲特比较青睐的一大选股指标。
表：价值因子模型研究报告
来源：懂酒谛
最后我们对四种因子模型总结分析。成功率来看，成长因子和价值因子最高分别是80%和70%。在成长因子中，用净利润增速选股成功率又要高过营收增速选股。这两种方法的方差也是七种变量中最低的，分别是9.05和9.68，这说明以一年期限为计算，股价上涨幅度最相关的因子是净利润同比增速。在成长因子模型中，岩石股份和水井坊两股，净利润增速排名与股价涨幅排名均一致。
价值因子模型的准确率第二高，毛利率和净资产收益率计算出来的方差分别为41.58和30.32，低于估值因子和权重因子得出来的方差。这体现在选择价值标的个股，取得超中位数的收益是相对容易的事情。
再对权重因子和价值因子分析时发现，两者的方差均大于60，说明准确性有待提高。在A股中，选择市值比较大的个股，以及市盈率排位低的个股，最终获得的收益率并不一定成正比。如市盈率最低的口子窖，年内涨幅排名只是第8位。市值、净利润排名靠前的五粮液和洋河股份等个股，年内涨幅板块中靠后。
表：四种因子模型总结分析
来源：懂酒谛
