大豪科技(25.950, 2.36, 10.00%)拟购“红星二锅头”再遭问询 毛利率低、京外经销商占比减少引关注。
来源：每日经济新闻
目前，A股市场白酒板块热度不减，有关红星二锅头母公司北京一轻控股有限责任公司（以下简称一轻控股）欲重组上市的话题也不断发酵，其交易对象则指向了主营缝纫设备电控系统的大豪科技（603025，SH；前收盘价23.59元）。
大豪科技在上月初披露重组预案，上交所随即下发关注函。1月22日晚间，大豪科技发布回复公告。除了此前披露的相关风险，大豪科技又补充了有关公司市盈率较高、预估值及交易作价尚未确定、股权划转尚未完成等风险。此外，大豪科技亦提示到北京红星股份有限公司（以下简称红星股份）存货占比较高，若市场需求发生不利变化，存货跌价损失增加的风险。
值得注意的是，在白酒行业高端化发展的背景中，红星股份的营收、净利润和毛利率均低于行业整体水平。在市场布局上，其京外经销商占比亦呈下滑趋势。对此，上交所也展开了二次问询。
协同效应有不确定性
眼下，大豪科技与一轻控股的重组计划也可以看成红星股份发力冲击资本市场的重要举措。按照重组预案，大豪科技拟向一轻控股发行股份购买其持有的北京一轻资产经营管理有限责任公司（以下简称资产管理公司）100%股权，并向其他两家公司发行股份购买其累计持有的红星股份剩余50%股权。交易完成后，大豪科技将对资产管理公司100%持股，并直接和间接持有红星股份100%股份。值得注意的是，除了红星股份外，资产管理公司下属的一轻食品（主要产品为“义利”系列品牌食品和“北冰洋”系列品牌饮料）、一轻研究院、星海公司、龙徽酿酒有限公司等主体将同样并入上市公司。
《每日经济新闻》记者注意到，作为本次重组主角之一的大豪科技系国内缝制、针纺设备电控领域的龙头企业，此前在食品、饮料等板块鲜有业务布局。因此，上述跨界“联姻”不仅引发市场关注，上交所的问询亦随之到达。其中，有关公司经营规模扩张以及跨界经营带来的相关管理风险等，成为监管层的关注重点。
大豪科技对此回复道，由于标的资产与上市公司所处行业存在一定差异，因此，本次交易完成后双方需要在组织机构、管理制度、人力资源、财务投融资制度、企业文化等方面整合，整合过程中可能会对双方的正常业务发展造成一定影响。大豪科技与标的资产本次交易完成后能否顺利实现整合、发挥协同效应具有不确定性。而针对原有主营业务，大豪科技称重组不存在对上市公司原有业务进行处置的计划或安排。
基于这一回应，交易所也再度追问，要求大豪科技补充披露其与标的资产、标的资产下属各公司之间在业务、产品、市场、渠道、上下游等具体层面的协同表现，是否存在显著的协同效应以及一次性注入多个不同业务和资产的主要考虑，并继续提示业务整合及多主业经营可能存在的相关风险。
红星股份毛利率偏低
除了双方在跨界重组中的业务协同外，有关红星股份和红星二锅头当前的若干痛点也逐渐明朗。
在大豪科技补充披露的白酒经营相关风险中提到，红星股份存货占流动资产的比例相对较高，主要由成品酒和半成品酒（含基酒）构成。如果市场需求发生不利变化，可能导致存货周转率进一步下降，从而使红星股份面临存货的可变现净值降低、存货跌价损失增加的风险。
此外，标的资产白酒类产品主要通过经销商销售，如果未来标的资产对经销商的培育、指导不力，可能对市场开拓进展产生不利影响；如果个别经销商在对外宣传、销售价格、客户服务等方面违反标的资产的管理要求，将一定程度影响标的资产的品牌形象和经营业绩。
此外，在大豪科技对关注函的回复中，红星股份毛利率情况、市场占有率以及区域表现等数据也进一步曝光。2018年、2019年以及2020年1~9月，红星股份分别实现营业收入24.54亿元、26.38亿元、18.24亿元；分别实现净利润3.29亿元、4.91亿元、2.54亿元，均处于同行业可比公司中的中下游水平。期间，公司毛利率分别为57.77%、58.62%、52.80%。记者注意到，红星股份的毛利率虽较国内白酒行业可比公司均值水平偏低，但略高于顺鑫农业(70.520, 0.44, 0.63%)旗下白酒业务的整体毛利率水平。
市场占有率方面，根据《全国酿酒行业信息》数据，2020年前三季度，红星股份营业收入排名第十九，产量排名第七。而根据《全国酿酒行业信息》统计的酿酒行业重点白酒企业2020年前三季度主营业务收入数据计算，红星股份主营业务收入约占酿酒行业重点白酒企业主营业务收入总和的0.52%。
就区域布局而言，红星二锅头对北京市场的依赖十分显著。截至2020年11月末，红星股份在“北京区”和“北中国区”的经销商数量之和占总数的70%以上。而除北京区外，公司最近两年一期各区域经销商数量均呈现明显下滑趋势，变化趋势显著异于同行业公司。对此，上交所同样展开追问。
值得注意的是，大豪科技还在回复文件中表示，截至2021年1月22日，公司静态市盈率达85.83倍，滚动市盈率达133.30倍，远高于证监会行业分类计算机、通信和其他电子信息设备制造业平均滚动市盈率，也远高于交易标的所处的食品制造业、酒水饮料等行业的平均滚动市盈率。对此，大豪科技提醒投资者理性投资，注意二级市场交易风险。
专家点评：大豪并购红星二锅头被问询，股民要被白嫖了吗？
针对当前大豪并购红星二锅头被上交所两次问询，白酒营销专家邹文武认为，当前白酒股票持续热，使得很多投资人蜂拥而入，确实给原本比较健康的白酒股票投资带来了风险。上交所刚刚针对st亚星并购山东景芝进行了问询，导致st亚星并购山东景芝并没有按照剧本完成，最终给股民吃了2021年开年第一个大瓜。
可以说从上交所对于跨界并购的关注和问询来看，白酒股票的投资风险确实已经出现了，上交所出于股市稳定的考量，所以需要不断针对白酒上市公司进行监管，以确保投资人资金相对安全，这说明当下证监会确实在打造一个良好的股市环境在不懈努力。
此番上交所两次对大豪进行问询，一方面大豪因为并购红星消息放出之后，股价已经连续上涨20多天，可以说很多投资人已经赚得盆满钵满了，大豪如果继续上涨且红星最后并没有装入大豪，或者红星装入大豪的资产不好，那么这波股民就要被大豪白嫖一回了；另一方面，大豪并购红星确实就像st亚星并购山东景芝，都属于异业并购，具有很大的风险，并购方虽然是上市公司，但是其白酒行业经验及互补性并没有，都是上市公司方需要依托白酒做高市值和股价，所以具有一定的套路。股民因为白酒热，现有的白酒股票价格太高，购买这些跨界并购的上市股票看起来是一个不错的机会，所以大家也都纷纷入局。
从大豪答复函来看，当前大豪并购红星还有很大的不确定性，因为双方虽然同属于一轻集团，比st亚星并购山东景芝更好处理，但是内部的如何处理还不得而知，因此极有可能会成为2021年上市公司跨界并购白酒股票的第二只瓜。
从回过头来看红星二锅头酒，这些年一直都有传言上市，但是一直都没有成功，这和山东景芝极为相似。红星二锅头比景芝更好一点，市场规模也快突破30亿，而且这些年北京二锅头品类也一直席卷全国，正在成为低端市场的主销品类，如果红星二锅头能够跟上二锅头品类全国化的步伐，未来五年的销售规模最少会有50亿规模。所以不管是销售规模还是品牌影响力，红星未来是具备独立上市的可能，此时装入大豪科技确实有点着急了。
大豪报告里说红星二锅头2019年销售规模26.38亿元，主力市场70%在北方，而且以北京为主，说明红星在二锅头全国化的过程中还没有跟上节奏，所以造成了红星二锅头这些年的增长没有跟上品类及行业发展节奏。尤其是这些年来，红星因为更换营销管理层后，大量老红星销售队伍流失，而新的管理层从可口公司过来的，主要是国际化的管理理念和销售理念，这与传统的白酒营销文化不吻，因此有些老的红星经销商也开始退出红星的代理。
另外红星二锅头近几年来新品牌开发一直不太成功，从红星白标产品到红星古酿再到红星高照产品，虽然这些产品的开发都还不错，但是销售上却并没有如预期实现高速增长，并没有一个新品能够成为红星全国化的扛把子，市场最终依然停留在北京大本营，从而错过了用新品开拓全国市场的大好时机。
最后在品牌运作上，2020年红星艰难地回归到了北京二锅头创始者的品牌定位上，与之前二锅头宗师相比，红星二锅头在品牌概念上塑造的概念和形象都没有错，但是其品牌形象的表达，却始终没有给消费者一个宗师及创始者的形象，另外每个人心中都有一颗红星，讲得非常空洞而无法引起消费者共鸣，所以造成当前红星二锅头的整体形象，正宗不如牛栏山二锅头，国际不如永丰二锅头，创新不如华都二锅头，传统不如皇家京都的尴尬局面。
未来红星二锅头在追赶牛栏山二锅头的路上依然任重道远，希望红星二锅头早日找回二锅头品类霸主形象。
主编/仲文 校对/可怡 整理/not
